La soluzione trovata al rebus di come rendere compatibili le posizioni delle forze di maggioranza sulla questione Autostrade per L’Italia (ASPI) nel Consiglio del Ministri del 14 luglio, sarà sicuramente ricordata come un capolavoro politico.

In effetti essa ha consentito a tutte le forze partecipanti di uscire dal CdM come vincitori, fatta salva per la nota stonata del festeggiamento sui mercati del titolo Atlantia il giorno dopo, con un rialzo del 25%.

Questo rialzo peraltro è più motivato dall’eliminazione dal tavolo della opzione più rischiosa per entrambe le parti, ovvero la revoca, piuttosto che per veri vantaggi a favore di ASPI, che sono ancora tutti da valutare.

I punti dell’accordo/proposta del governo sono riassumibili così: ASPI versa il risarcimento miliardario che aveva già offerto (3,4 miliardi), si impegna ad accettare un sistema regolatorio decente in capo all’ART (Autorità), con un taglio di tariffa intorno al 5%, una vigilanza e una regolamentazione della sicurezza efficace.

Si tratta di offerte che ASPI aveva già prospettato.

In aggiunta viene concordata l’uscita (o quasi uscita) dall’azionariato da parte di Atlantia.

Il nuovo azionista di riferimento sarà CDP, che ormai viene usato con notevole discrezionalità per operazioni sistemiche.

L’uscita di Atlantia (che detiene l’88%) richiederà probabilmente anche l’ingresso di altri soci e probabilmente una offerta pubblica (IPO) ai risparmiatori con successiva quotazione di ASPI. 

Mentre ci sono pochi dubbi sulle responsabilità sostanziali dell’azionista principale di ASPI, la sua estromissione appare un fatto più politico che economico o giuridico.

La revoca della Convenzione infatti è l’atto giuridico che sarebbe stato conseguente ad una grave violazione dei doveri del concessionario, ma le sue conseguenze sarebbero probabilmente state catastrofiche e quindi si è optato per la cacciata del socio cattivo.

Quanto è buona questa soluzione?

Ha senso per la Stato ricomprare una società venduta 20 anni fa e cui si è consentito in questi 20 anni di fare profitti anomali in forza di un regime tariffario assurdo(https://www.ripartelitalia.it/una-rendita-enorme-genera-comportamenti-problematici-e-inefficienti-ecco-come-nato-il-caso-autostrade/)?

Di fatto, tutto dipende dai dettagli della ‘rinazionalizzazione’.

Da un punto di vista finanziario lo Stato ci può guadagnare in dipendenza dei tassi di interessi che paga sul maggiore debito che dovrà emettere per ricomprare, dalla valutazione che dovrà pagare per ASPI e dal futuro flusso di profitti che ASPI produrrà.

E qui nasce il primo problema.

ASPI non è quotata, quindi il suo valore andrà stimato.

La valutazione di ASPI non può che dipendere dai parametri contabili (flusso di cassa, ROE, etc.). Se essa verrà fatta a partire dai parametri storici, basati su tariffe irragionevoli, il prezzo non potrà che essere molto elevato.

Quanto più la valutazione sarà forward looking (ovvero basata sul futuro su cui però si possono solo formulare aspettative) tanto più il prezzo sarà presumibilmente basso.

Cruciali saranno anche le valutazioni sul traffico, che quest’anno è crollato per ovvi motivi.

Insomma si tratta di considerazioni tutt’altro che ovvie che possono determinare per lo Stato o i Benetton situazioni tutt’affatto differenti.

E’ per questo che al momento l’entusiasmo sia dei ‘cacciatori’, sia del mercato che festeggia, appare perlomeno prematuro.

Se indennizzata ai valori dell’anno scorso, Atlantia fa un affarone ad uscire da ASPI nel momento in cui, rinsavito il regolatore, i profitti non saranno mai più quelli dei bei tempi andati e bisognerà gestire una mole di investimenti molto più consistente. In questo caso chi si focalizza troppo sull’uscita dei Benetton di per sé non dimostra grande intelligenza.

Come in passato a determinare l’esito dell’operazione saranno le valutazioni e la solidità del sistema regolatorio.

Pessime in passato, migliori, si spera in futuro. Partendo però da un presupposto.

Se riusciremo a consolidare un sistema regolatorio decente sarà opportuno che in futuro la politica si occupi di ASPI il meno possibile.

C’è infine anche da sperare che CDP, che viene sempre più spesso usata per queste operazioni continui ad essere gestita con sufficiente indipendenza.

Sono molti infatti i nostalgici che hanno studiato solo i primi decenni di storia delle partecipazioni statali e poco gli anni 70.

A tutti consiglio la lettura di un classico sul tema, ‘Razza Padrona’ di Scalfari e Turani, non esattamente due turbo-liberisti.