Se si va in giro per l’Europa a incontrare i fondi di private capital e si parla di Italia, la reazione è spesso simile: sguardo confuso, sorrisi abbozzati, imbarazzanti silenzi.

C’è ancora tanta diffidenza verso il mercato italiano e la ragione è legata principalmente ad aspetti irrazionali.

C’è un tema di barriera culturale, di disinformazione e di generale sensazione di complessità del sistema.

Ma la verità è che tanti di questi soggetti non guardano l’Italia per abitudine e nemmeno sanno che il mercato degli investimenti privati sia in equity che in strumenti di debito si è molto evoluto.

Gli operatori di private equity sono più abituati a investire perché la logica è principalmente legata alla qualità e scalabilità del business sottostante e poco importa se questo nasca in Italia a condizione che possa crescere su scala globale.

Gli investitori di debito invece, che hanno naturalmente una logica di rischio più conservativa, non considerano solo la bontà del business ma anche la complessità di strutturazione dell’operazione, la tenuta delle garanzie a tutela del credito e, non ultima, la facilità di escutere le securities laddove si renda necessario.

E in Italia questi tre aspetti storicamente sono considerati complessi, rappresentando la principale barriera all’ingresso.

Tuttavia, il mercato si è molto evoluto sia in termini normativi che di prassi.

Sul fronte della semplificazione normativa è recentissima (del 27 febbraio scorso) l’approvazione al Senato delle disposizioni contenute nel disegno di legge in materia di interventi a sostegno della competitività dei capitali e delega al governo per la riforma organica delle disposizioni in materia di mercati e delle disposizioni in materia di società di capitali contenute nel codice civile (il Decreto Capitali).

Il Decreto Capitali ha eliminato quella che forse era l’ultima barriera interpretativa sulla possibilità di superare il limite patrimoniale in caso di sottoscrizione di obbligazioni di società per azioni da parte di un investitore professionale estero, eliminando la previsione dell’articolo 2412 del codice civile secondo cui l’investitore professionale, per godere dell’esenzione dal limite patrimoniale di sottoscrizione, dovesse essere anche vigilato a norma delle leggi speciali, il che faceva discutere se un investitore estero soggetto a vigilanza nel proprio Paese di residenza avesse o meno i requisiti soggettivi richiesti dalla norma.

Con il recente intervento di modifica, invece, si sgombra il campo da ogni dubbio circa la legittimità degli investimenti effettuati da investitori professionali esteri.

Sul fronte delle garanzie, invece, c’è forse un pregiudizio storico da sfatare.

Nel tempo la prassi si è sbizzarrita nello strutturare le garanzie al fine di velocizzare e semplificare l’eventuale processo di escussione ritenuto troppo oneroso e lungo laddove si fosse trattato di garanzie rette dal diritto italiano.

Una delle strutture più utilizzate soprattutto nelle operazioni più rilevanti in termini di importo era quella della doppia LuxCo, dove venivano creati due veicoli lussemburghesi lungo la catena di controllo della società operativa italiana entrambi pegnati ai sensi del diritto lussemburghese in modo che il creditore garantito potesse velocemente escutere la garanzia pignoratizia, beneficiando di una legge come quella lussemburghese nella quale l’enforcement può avvenire molto rapidamente e consentendo così al creditore, indirettamente, di disporre delle azioni della società operativa italiana per venderle e soddisfarsi sul ricavato della vendita.

Queste strutture sono risultate nella prassi molto onerose e non adatte a un mercato costituito per lo più da società di piccole e medie dimensioni poco abituate a complessità di processo.

Inoltre, a ben vedere la finalità per la quale le garanzie sono costituite non è tanto quella di forzare la vendita (che risulta sempre l’ultima ratio per il creditore) quanto quella di esercitare una leva negoziale importante laddove la società si trovi in situazione di stress finanziario.

Anche sul fronte delle garanzie, quindi, molti investitori esteri più abituati a operare nel mercato italiano hanno pian piano acconsentito a rinunciare a strutture di garanzie troppo complesse e si sono allineati alla prassi più domestica, acquisendo garanzie soggette al diritto italiano e diventando così interlocutori molto più competitivi e realmente alternativi al canale bancario.

Nel complesso appare chiaro che non ci sono più scuse oggi per non investire in Italia: il nostro è un mercato composto prevalentemente da società mid-cap (ossia che presentano un ebitda compreso tra i 10 e i 50 milioni) e la maggior parte dei fondi di private capital guarda con grande interesse questo segmento in tutte le altre geografie europee (quindi perché non farlo in Italia); gli investimenti possono essere perfezionati tanto da soggetti che hanno ottenuto la licenza bancaria (sotto forma di direct lending), quanto da soggetti che agiscono per il tramite di fondi esteri e che quindi, in qualità di investitori professionali, possono ormai sottoscrivere obbligazioni senza più alcuna limitazione quantitativa patrimoniale; le garanzie concesse a tutela del credito possono essere agevolmente sottoposte al diritto italiano evitando così complessità e extra costi poco sostenibili nell’ambito di operazioni di mid market, concentrando piuttosto la tutela del credito sulla maggiore canalizzazione dei flussi prodotti dalla società e su strumenti preventivi di controllo della governance.

Sicuramente fa ben sperare che molti operatori internazionali stiano considerando l’Italia con interesse crescente ma rimane compito di tutti gli operatori di mercato cercare di combattere una culturale ostilità storica rispetto a un sistema economico che ha fatto enormi progressi e che andrebbe raccontato e promosso di più nella sua attuale efficienza.