Dita incrociate. Le catastrofiche previsioni che si susseguono su quello che aspetta l’economia italiana vanno lette così, facendo gli scongiuri. Perché quando governo, Fondo monetario, ora la Ue calcolano la caduta del Pil in questo drammatico anno di epidemia, ogni settimana spingendo l’asticella un poco più in giù (Bruxelles mercoledì scorso è arrivata ad un, mai visto finora, meno 9,5 per cento) in realtà disegnano lo scenario ottimistico.
Magari andasse così, con il coronavirus che si mangia, d’un colpo, solo un decimo dell’economia italiana. Dita incrociate, scongiuri, appunto. Perché vorrebbe dire che il peggio lo abbiamo alle spalle, che fra maggio e giugno l’economia è ripartita, che il virus non è tornato. Nessun epidemiologo è pronto a scommettere sulla fine dell’incubo. Nessun virologo sulla possibilità di avere un vaccino nel giro di qualche mese. Più facile ci si trascini, mese dopo mese, con l’acceleratore al minimo o, peggio, slittando da una quarantena all’altra.
E, allora, il crollo può essere non del 10 per cento, ma del doppio. E il ritorno all’economia pre- Covid, che, già, nel caso migliore, non avverrebbe neanche nel 2021, spinto ancora più lontano.
Come può l’Italia tirarsi fuori dall’abisso? Facendo, come tutti, i debiti che servono a pagare emergenza e ripresa. Il problema è che l’Italia ha già più debiti degli altri e il buco che si sta aprendo spingerà l’ammontare di quello che il Tesoro deve ai suoi creditori ad una quota intorno al 160 per cento del Pil. Una montagna. Sono disposti i mercati a finanziarla? Fino a lunedì 4 maggio, la risposta era: non importa molto, non saranno loro a finanziarla. Da martedì 5 maggio, la risposta è: forse, speriamo.
In mezzo, c’è la sentenza della Corte costituzionale tedesca che minaccia le operazioni della Banca centrale europea. Di quella sentenza, l’Italia è la vittima principale. Anzi, per molti versi, l’unica vittima certa.
La differenza fra prima e dopo il 5 maggio si capisce facendo due conti. Il disavanzo che, in questo 2020, metterà insieme il bilancio pubblico italiano è dell’ordine di 170 miliardi di euro. Sul mercato, dunque, il Tesoro deve trovare 170 miliardi, più i 316 di titoli che vengono a scadenza e che devono essere rinnovati. Il fabbisogno 2020 è, quindi, di 486 miliardi di euro. Ma oltre la metà di questi soldi – è la novità positiva di quest’anno – li mette l’Europa. Ci sono i 17 miliardi del Sure, il fondo Ue per le integrazioni delle buste paga e i 36 miliardi (se li chiederemo) del Mes.
Soprattutto, ci sono i 224 miliardi di euro (almeno) che la Bce è pronta a comprare, nel quadro del suo nuovo programma (il Pepp) anti-pandemia. Totale, 277 miliardi, il 56 per cento del fabbisogno. Di fatto, paradossalmente l’Italia si trova, sui mercati, in una situazione migliore di quella pre-pandemia: nonostante la crisi, deve trovare sui mercati solo 209 miliardi di euro, invece dei 316 che prevedeva di cercare a dicembre.
Non solo. L’intervento europeo significa che, a fine 2020, se si considerano gli oltre 300 miliardi di euro in titoli italiani che la Bce ha acquistato – e tenuto in cassa – negli anni scorsi, un quarto circa della montagna di debiti italiani si troverà in mani, come quelle delle istituzioni europee, estranee a ondate di panico o a offensive speculative.
E, proprio grazie all’allargarsi di questo portafoglio europeo, la quota di debito pubblico in mani, invece, di più volatili investitori privati – stranieri o nazionali – non sarà molto diversa da quella che detenevano prima dell’epidemia. C’è anche un bonus. Gli interessi che il Tesoro paga sulle centinaia di miliardi di titoli nella cassaforte della Bce vanno alla Banca d’Italia che li gira allo stesso Tesoro: insomma sono titoli, al contrario di quelli degli investitori privati, collocati gratis. Non si può certo definirlo un circolo virtuoso. Ma, in prospettiva, è uno scenario rassicurante.
Purtroppo, è quello su cui la sentenza della Corte di Karlsruhe ha gettato un’ombra raggelante. C’è anche un termometro a misurare la nuova temperatura: giovedì lo spread fra il Btp e il Bund tedesco era a 250. L’ultimo giovedì di aprile, una settimana prima, venti punti più in basso.
La sentenza, con cui la Corte costituzionale tedesca chiama la Bce a giustificare gli acquisti di titoli pubblici fatti in questi anni, ha vari aspetti, quasi tutti esplosivi: le definizioni con cui è stata accolta vanno da “una bomba” a “una dichiarazione di guerra”.
C’è lo scontro con le istituzioni europee: la Corte europea di Lussemburgo ha già indicato come legittimi quegli acquisti e la Bce, proprio sulla base di quella sentenza, potrebbe decidere di non aver bisogno affatto di rispondere. In linea di principio, infatti, Christine Lagarde (che, di mestiere, nasce avvocato) e il board della Banca centrale non sono sottoposti ai giudici tedeschi.
E c’è, infatti, lo scontro nazionale, tutto tedesco. La Bce non è sottoposta alla corte di Karlsruhe, ma la Bundesbank sì. All’estero, la sentenza di Karlsruhe è stata accolta un po’ come un colpo di testa di balzani parrucconi fuori dal mondo. Ma è stata votata quasi all’unanimità (sette a uno) e in Germania, Jens Weidmann alla Bundesbank e Angela Merkel alla cancelleria non possono non prenderla seriamente, esattamente come dovrebbero fare Banca d’Italia e governo italiani di fronte ad un pronunciamento della Corte costituzionale italiana.
Può continuare la Bce a comprare i titoli, se la Bundesbank fosse costretta a chiamarsi fuori? Sì, anche se è difficile andare avanti con il più grosso azionista (la Bundesbank, appunto) costretto a votare contro. Può trovare la Bce una risposta che taciti i giudici di Karlsruhe? Forse, vedremo fra tre mesi. Possono Merkel, Weidmann, Ursula von der Leyen a Bruxelles trovare una risistemazione giuridica che estingua alla radice i dubbi dei giudici di Karlsruhe? Può darsi, anche se è difficile pensare a nuova legislazione o, addirittura, una revisione dei trattati nel giro di pochi mesi.
Ma la Bce, adesso, ha le mani legate? No, può continuare fino a nuova sentenza della Corte a comprare i titoli nell’ambito del vecchio programma di quantitative easing e, comunque, i giudici non hanno preso in esame e, quindi giudicato, il nuovo programma di acquisto titoli in chiave anti-pandemia, quello più corposo (750 miliardi di euro) e che ci riguarda più da vicino.
Ma, in realtà, tutto questo è largamente irrilevante. Il peregrinare giuridico e politico di norme e istituzioni dopo Karlsruhe non ha i tempi e i riferimenti dei mercati finanziari. Dal punto di vista dei mercati, la constatazione è che, da martedì 5 maggio, l’ombrello Bce sul debito italiano invece di essere piantato al suolo, è esposto ai capricci del vento. Al contrario del “costi quel che costi” di Mario Draghi per salvare l’euro nel 2012, il “costi quel che costi” di Christine Lagarde per salvare il Tesoro italiano è a scadenza e a circolazione limitata.
Il nuovo programma (il Pepp) sarà certamente oggetto di nuovi ricorsi a Karlsruhe e, sulla base di questa sentenza, è, probabilmente, meno difendibile del vecchio programma, perché ha meno vincoli e limitazioni. Insomma, l’idea, che si stava affermando in queste settimane, di una Banca centrale europea che, sul modello di quanto fa la Fed o la Banca centrale giapponese, interviene sui mercati a difesa dei titoli di Stato, per quanto ritiene opportuno e necessario, è stata spazzata via.
E’ possibile che, nei prossimi mesi, si trovi il modo di riproporla e di riaffermarla. Qui ed ora (cioè nel tempo dei mercati) gli investitori e le agenzie di rating che valutano i titoli di Stato italiani sanno, però, che la Bce, nei prossimi mesi, potrebbe trovarsi nella condizione di smettere di comprarli e, dunque di sostenerne i prezzi. O, anche, di dover vendere in massa quelli che già detiene, facendoli crollare. Non è un esito scontato. Ma i mercati hanno bisogno di certezze. I dirigenti della Bce le avevano faticosamente costruite in questi anni. La sentenza di Karlsruhe le ha smantellate.
