Il consiglio direttivo della Bce che si riunirà giovedì 27 ottobre resterà con ogni probabilità più focalizzato sull’inflazione (arrivata a settembre al 9,9% nell’Eurozona) che sulla recessione, ormai sempre più probabile.

La frenata economica di per sé ridurrà le pressioni inflazionistiche, che nell’area euro restano legate all’offerta e ai prezzi dell’energia (indipendenti dalle manovre della banca centrale) molto più che alla domanda e al rialzo dei salari.

Questi elementi hanno avuto poco risalto nelle ultime riunioni Bce e si può presumere che sarà così anche nella prossima. Molti banchieri centrali, in particolare nel Nord Europa, sono disposti a continuare la normalizzazione a ritmo spedito, anche se non dovesse avere effetti rilevanti sull’inflazione e dovesse aggravare la recessione.

Perciò ormai gli analisti danno per scontato un nuovo maxi-rialzo da 75 punti base, il secondo consecutivo, che porterebbe i tassi sui depositi all’1,5%. L’attenzione dei mercati, scrive MF-Milano Finanza, potrebbe perciò concentrarsi sulle modifiche alle condizioni dei rifinanziamenti Tltro o delle riserve bancarie, che avranno l’obiettivo di terminare i guadagni a rischio zero per le banche.

Infine c’è il tema del quantitative tightening, ovvero lo stop ai reinvestimenti dei titoli (anche quelli pubblici) del programma App, il quantitative easing dell’era Draghi.

Il rialzo dei tassi. Essendoci pochi dubbi sul rialzo da 75 punti base nel consiglio del 27 ottobre, i mercati analizzeranno le indicazioni della presidente Christine Lagarde sull’evoluzione futura dei tassi.

In particolare saranno importanti i segnali sull’eventuale volontà della Bce di andare oltre il livello neutrale (stimato vicino al 2%) e quindi in territorio restrittivo, frenando così l’economia e la domanda oltre il livello causato dalla recessione.

Su questo tema è intervenuto nei giorni scorsi anche il presidente francese Emmanuel Macron, che ha criticato in modo insolito le posizioni dei banchieri centrali più falchi del consiglio Bce.

“Sono preoccupato nel vedere molti esperti e alcuni attori della politica monetaria europea che ci spiegano che la domanda dovrebbe essere distrutta per contenere meglio l’inflazione”, ha sottolineato Macron. “Dobbiamo stare molto attenti.

A differenza degli Stati Uniti, non siamo in una situazione di surriscaldamento economico”. L’elevata inflazione in Europa “è stata innanzitutto importata dall’esterno, non è legata a una domanda eccessiva”, ha aggiunto il presidente francese.

Una volta raggiunto il livello neutrale dei tassi, il ritmo degli aumenti dovrebbe ridursi. Il governatore spagnolo Pablo Hernandez De Cos ha osservato che il tasso terminale dovrebbe collocarsi al 2,25-2,5%, che implicherebbe un ritorno dell’inflazione all’obiettivo del 2% nel medio termine.

Altri banchieri centrali potrebbero spingere però per tassi più alti. Citi e Bofa ritengono che a dicembre ci sarà un nuovo aumento da 50 punti base, cui ne seguiranno altri da 50 punti base nel 2023, fino ad arrivare a un tasso finale di almeno il 2,5%.

“Ci lascia perplessi l’elevato grado di convinzione che i tassi debbano entrare rapidamente in territorio restrittivo in presenza di un’ampia gamma di possibili sviluppi economici”, ha evidenziato BofA.

Per Citi c’è “un rischio significativo di una stretta eccessiva”, dato che “le condizioni di finanziamento si inaspriscono più velocemente dell’aumento dei tassi Bce”, soprattutto in alcuni Paesi a causa dell’inevitabile frammentazione nell’Eurozona. Tltro e riserve bancarie.

Tra le decisioni immediate del consiglio direttivo del 27 ottobre, quelle più delicate riguarderanno i rifinanziamenti Tltro, pari a 2.100 miliardi. Questi prestiti erano stati definiti a tassi di favore (addirittura negativi) per incentivare le banche a fare credito a famiglie e imprese.

Con il rialzo dei tassi sui depositi delle banche in Bce, tuttavia, l’enorme quantità di riserve in eccesso può causare ingenti profitti a rischio zero per le banche e perdite per la banca centrale fino a 100 miliardi di euro.

Come rivedere quindi le regole? Secondo indiscrezioni Reuters, la Bce avrebbe definito tre opzioni: cambiare unilateralmente le condizioni delle Tltro per non remunerare i fondi parcheggiati a Francoforte; trattare i prestiti Tltro come riserve minime a un tasso dello 0,5% (più basso di quello sui depositi); fissare un reverse tiering per cui le riserve oltre un certo livello sarebbero penalizzate.

L’ipotesi di un reverse tiering appare meno probabile. Il cambiamento delle Tltro, criticato da alcuni analisti per l’impatto sulle banche e sulla credibilità Bce, sarebbe possibile a livello legale secondo Francoforte, non avrebbe effetti retroattivi e andrebbe nella direzione della normalizzazione della politica monetaria. L’impatto si farebbe sentire sulle banche italiane che hanno prestiti Tltro per 432 miliardi (460 in Francia e 404 in Germania).

Gli istituti di credito dovrebbero ricorrere a fonti di finanziamento più costose. Ci potrebbero essere conseguenze anche per i tassi dei titoli di Stato italiani, comprati in passato dalle banche con i finanziamenti Tltro.

Non è escluso, secondo gli analisti, che la Bce possa decidere un nuovo rifinanziamento a lungo termine (Lltro) non mirato e meno conveniente a livello di tassi. Quantitative tightening. Il rimborso dei prestiti Tltro (il rifinanziamento più importante in ogni caso scadrà a giugno) causerà una riduzione significativa del bilancio Bce.

L’altro calo arriverà dallo stop ai reinvestimenti dell’App, che per Lagarde inizierà una volta terminata la normalizzazione sui tassi. Secondo il presidente della Bundesbank Joachim Nagel il quantitative tightening (Qt) dovrebbe iniziare “presto”.

La Germania spera in un avvio a inizio 2023, ma secondo gli economisti è difficile che si parta prima del secondo semestre dell’anno prossimo. Perciò giovedì 27 ottobre non sono attese decisioni.

La Bce potrebbe al massimo cambiare i riferimenti sull’obiettivo della “ampia” liquidità, mentre Lagarde potrebbe dare indicazioni in più sulle tempistiche. Bofa stima già una riduzione del bilancio di 1.800 miliardi fino a fine 2023.

Un Qt troppo repentino sarebbe un rischio per i mercati e, come ha osservato l’ex vicepresidente Bce Vitor Constancio, potrebbe portare alla crisi di frammentazione che la Bce sta cercando di evitare con lo scudo anti-spread Tpi.